对赌协议要有效，对赌主体应适格
股东之间签订的不违反强制性规定的对赌协议，应当有效
----解析最高人民法院（2014）民二终字第111号判决要旨
作 者：扈天利
责任编辑：杨 颖
【阅读提示】
2015年1月1日最高人民法院发布了蓝泽桥、宜都天峡特种渔业有限公司、湖北天峡鲟业有限公司与苏州周原九鼎投资中心（有限合伙）其他合同纠纷（2014）民二终字第111号判决书。
最高人民法院认为，投资机构与被投资公司股东之间的对赌协议是各方的真实意思表示，不违反禁止性规定，合法有效。在对赌协议约定的条件成就时，投资机构要求被投资公司股东回购其股份的，应予支持。
根据案件事实及法院裁判意见，本律师做如下提示：
1、什么是对赌协议。对赌协议是期权的一种形式，投资方和融资方达成对赌协议，约定在未来某种不确定的条件成就时，投资方可以行使某种权利，条件不成就时，融资方行使某种权利。如本案中，对赌协议约定，在融资公司上市或业绩达到约定的条件时，投资方需给予融资公司原股东以股权或现金奖励。如未达到条件时，可要求回购其股权。
2、股东与股东之间的对赌协议有效，股东与公司之间的对赌协议无效。早在最高人民法院2012年发布的“对赌协议”第一案中，法院已经明确，股东与公司之间的对赌协议存在侵害公司和债权人利益的可能，同时也违背了公司法的基本精神，导致投资人作为股东，无论公司经营好坏均可以获得固定的回报。而股东与股东之间的对赌协议则属于股东自由行使其权利的范畴，在不违反强制性规定时，合法有效。
3、对赌协议应对奖励及回购价款等做出明确约定。对赌条款是对企业估值调整的安排，合理的价款计算方式能够体现公平、合理性，在出现纠纷时，更能够获得法院的支持，避免条款无效的风险。
4、投资机构可采取其他措施保障其权利。对赌条款只是投资机构保护自己的一种方式，优先认股权、反稀释权等都可以对投资进行保护，合理的使用权利将更加有效的保护投资者权利。
【关键词】 投资机构 对赌协议 合法有效
【裁判要点】
投资机构与被投资公司股东约定对赌条款，在条件成就时投资机构应给对方以股票或现金奖励，在条件不成就时可要求对方回购其股权。该约定公平合理，不违反强制性规定，不属于损害公司和债权人利益的行为，合法有效。
【相关法条】
《中华人民共和国证券法》第十三条 公司公开发行新股，应当符合下列条件：（一）具备健全且运行良好的组织机构；（二）具有持续盈利能力，财务状况良好；（三）最近三年财务会计文件无虚假记载，无其他重大违法行为；（四）经国务院批准的国务院证券监督管理机构规定的其他条件。
《首次公开发行股票并上市管理办法》第三十三条 发行人应当符合下列条件：（一）最近3个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币3000万元，净利润以扣除非经常性损益前后较低者为计算依据；（二）最近3个会计年度经营活动产生的现金流量净额累计超过人民币5000万元；或者最近3个会计年度营业收入累计超过人民币3亿元；······
【基本案情】
2010年10月19日，九鼎投资中心作为甲方、蓝泽桥作为乙方、宜都天峡公司作为丙方、湖北天峡公司作为丁方，共同签署了《苏州周原九鼎投资中心（有限合伙）对宜都天峡特种渔业有限公司之投资协议书》（以下简称《投资协议书》）及《补充协议》。
因各方当事人投资合作不畅，2013年10月28日，九鼎投资中心向湖北省高级人民法院提起本案诉讼。经两次变更诉讼请求，九鼎投资中心请求，蓝泽桥、湖北天峡公司回购其持有的宜都天峡公司的股权，赔偿损失，并承担案件诉讼费用。
法院经审理查明：投资协议约定：乙方和丁方承诺将对丙方进行增资，本次增资后丁方占丙方增资后股份总数的51%；甲方向丙方投资7000万元取得丙方本次增资后股份总数34.3%的股份；第三方投资者向丙方投资3000万元取得丙方本次增资后股份总数14.7%的股份。并约定了投资方式和时间。同时，各方约定，如宜都天峡公司的经营业绩和利润符合约定条件，或在一定时间内通过证监会的审核，可以上市。则九鼎投资中心和第三方投资者将根据约定对蓝泽桥和湖北天峡公司进行相应的股权奖励或现金奖励。
九鼎投资中心在协议中承诺，其将协助宜都天峡公司上市，投资后将参与公司管理，拓展客户领域等，并协助宜都天峡公司获取1亿元的贷款。
《补充协议》约定了九鼎投资中心股权的回购条件。如天峡公司在投资完成之日至2014年12月31日的期间未完成股票发行和上市，九鼎投资中心可要求乙丙丁三方回购其股份，并约定了价款计算方式。还约定了存在虚假材料或其他情况下，回购股份及价款计算方式。
协议签订后，各方按月履行了投资义务，并变更了工商登记，变更后，宜都天峡公司注册资本7000万元，湖北天峡公司持股51%，九鼎投资中心持股49%。
2011年11月16日，两位第三方投资机构退出投资，因蓝泽桥、宜都天峡公司及湖北天峡公司返还其投资款共计3000万元，赔偿共计1000万元。
2012年10月25日，亚太（集团）会计师事务所有限公司向宜都天峡公司出具的亚会审字（2012）148号《宜都天峡特种渔业有限公司审计报告》，该报告显示，宜都天峡公司2012年1月至6月营业总收入为3233.683467万元。2012年12月31日宜都天峡公司编制的《利润表》显示本年度该公司营业总收入为2332.313769万元，《利润表（合并）》显示本年度该公司营业总收入为2324.469105万元。《利润表》记载本年度净利润为-485.491382万元，《利润表（合并）》记载本年度净利润为-485.175892万元。
2014年3月，九鼎投资中心发现本单位印章被他人伪造为宜都天峡公司的商业银行贷款提供担保，于是向湖北省宜都市公安局报案。
原审法院经审理认为，本案的争议焦点是：蓝泽桥、湖北天峡公司是否应以《补充协议》约定价款受让九鼎投资中心所持有的宜都天峡公司49%的股份，以及蓝泽桥、湖北天峡公司在本案中应否赔偿因其违约造成九鼎投资中心的损失。
本案四方当事人签订的《补充协议》中所设定的投资方退出条款类型属于股权回购，即如果被投资公司发生预设情形时，投资方可要求原始股东及关联义务人按协议约定溢价回购投资者股份。
涉案《投资协议》、《补充协议》系各方真实意思表示，且不违反强制性规定，应为合法有效。
蓝泽桥、宜都天峡公司、湖北天峡公司提出的因九鼎投资中心违约行为导致其股权回购诉请不能成立的抗辩观点，均不能成立。九鼎投资中心投资后，按约定派出了高管，即使后来发生离职行为，但宜都天峡公司的会计人员非九鼎投资中心委派。第三方投资机构撤回投资也与九鼎投资中心无关。
《补充协议》约定了如公司未能如期上市，可要求回购股权。根据《中华人民共和国证券法》第十三条、《首次公开发行股票并上市管理办法》第三十三条的规定。发行人应当财务状况良好，且最近3个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币3000万元。但宜都天峡公司公司2012年度财务资料存在虚假情况，且已超过《补充协议》中约定的10%差额上限。同时，宜都天峡公司也不可能在2014年12月31日前完成上市审核。九鼎投资中心的要求符合约定。
因此，一审法院判决蓝泽桥和湖北天下公司回购九鼎投资中心的股权，驳回九鼎投资中心其他诉讼请求。并对诉讼费用分担做出来判决。
一审判决后，各方均不服，提起上诉。
蓝泽桥与湖北天峡公司均不服原审法院上述民事判决，向本院提起上诉。请求撤销原判决第一项，改判驳回九鼎投资中心全部诉讼请求。主要理由有：一、原审判决认定事实错误。原审判决认定九鼎投资中心持有宜都天峡公司49%的股权违背客观事实，其中14.7%的股权该中心没有依法支付对价。九鼎投资中心所指派高管人员的离职与宜都天峡公司未公开发行和上市、损失以及财务数据虚假存在因果联系，原审判决的认定不符合客观事实、法律规定和生活常识。九鼎投资中心未协助宜都天峡公司获取贷款融资额度构成违约。《补充协议》中预设的两种退出情形未实现，蓝泽桥与湖北天峡公司不应承担回购股权的民事责任。二、原审判决适用法律错误。本案既有股权投资纠纷或者联营合同纠纷，又有九鼎投资中心与宜都天峡公司之间的股东知情权纠纷，而一审法院合并受理，违反了民事诉讼法的规定。原审判决对宜都市公安局决定立案侦查蓝泽桥涉嫌伪造企业印章一节事实的审理，违反现行法律规定。
【裁判结果】
最高人民法院于2014年9月30日作出（2014）民四终字第33号民事判决：驳回上诉，维持原判。
【裁判理由】
最高人民法院认为：本案二审争议焦点为：一、案涉《投资协议书》和《补充协议》中回购股份条款的法律效力。二、蓝泽桥与湖北天峡公司是否应当承担回购股份的民事责任。九鼎投资中心是否存在违约行为，是否影响本案民事责任的承担结果。三、九鼎投资中心主张权利的起始时间应如何认定。四、原审判决对九鼎投资中心持有的宜都天峡公司股份份额的认定是否正确。五、本案是否存在诉讼程序违法的问题。
一、认为各方签订的《投资协议书》、《补充协议》是各方真实的意思表示，不违反相应的禁止性规定，合法有效。因此，原审判决认定案涉《补充协议书》与《补充协议》，包括在一定条件下被投资方股东回购股份的承诺等内容合法有效正确，予以维持。
二、根据《中华人民共和国公司法》、《中华人民共和国证券法》等法律法规的定，宜都天峡公司在2014年12月31日前无法上市已呈事实状态，《补充协议》所约定的股份回购条件业已成就。
三、关于九鼎投资中心主张权利的起始时间问题。因宜都天峡公司不能如期上市已是事实，故蓝泽桥和湖北天峡公司有关九鼎投资中心起诉时间不符合规定的理由不成立。
四、关于九鼎投资中心持有股份份额的问题。工商登记已进行了记载，第三方投资机构退出投资与九鼎投资中心无关，九鼎投资中心持股49%有事实和法律依据。
五、原审中九鼎投资中心多次变更诉讼请求，最终确定了诉讼请求，法院审理程序不违法。
